In recent days, Greece, followed by Belgium, France, Italy and Spain, have banned short-selling of the shares of banks and other financial companies, receiving in response almost universal condemnation by analysts, fund managers, academics and media commentators.

So why on earth did they do it?

The symptom they have responded to is recent extreme volatility in bank stocks, around a sharp downward trend.

The underlying cause however has been investor concern about the credit worthiness of much eurozone government debt, which is held within the banking sector, and has previously been highly rated within the banks’ capital requirements. Recent action by the ECB to support the Spanish and Italian government bond markets led to brief rallies in these markets, but has not calmed investor fears that sooner or later the banks holding these bonds will need to write down their value, as has already happened with Greek debt.

Hence the investor rush for the exit.

For the authorities to try to stem this rush by banning short selling seems to display a horribly worrying understanding of market – and particularly hedge fund – mentality. В последние дни Греция, а за ней Бельгия, Франция, Италия и Испания запретили необеспеченные «короткие» продажи акций банков и других финансовых компаний и заслужили почти единогласное осуждение аналитиков, инвестиционных менеджеров, учёных и комментаторов средств массовой информации.

Так почему же они сделали это?

В последнее время обозначилась крайняя неустойчивость стоимости акций банков при резко выраженной тенденции к понижению, и вот на этот-то симптом они и отреагировали.

Однако глубинной причиной явилась обеспокоенность инвесторов надёжностью многих правительств еврозоны в качестве заёмщиков, чей государственный долг перед банковским сектором прежде высоко котировался в капитале этих банков. Недавние действия Европейского центрального банка в поддержку рынков государственных облигаций Испании и Италии привели к кратковременному росту цен на этих рынках, но не устранили страхов инвесторов, что рано или поздно банки, держащие эти облигации, будут вынуждены понизить их стоимость, как уже случилось с долгом Греции.

Отсюда и рывок инвесторов к выходу.

Стремление властей остановить этот рывок запретом коротких продаж, похоже, демонстрирует вызывающее опасение понимание рыночного менталитета и, в частности, хеджирования.In den letzten Tagen hat Griechenland, gefolgt von Belgien, Frankreich, Italien und Spanien, die Leerverkäufe von Aktien von Banken und anderen Finanzunternehmen verboten, eine Entscheidung, die von Analysten, Fondsmanagern, Wissenschaftlern und Berichterstattern nahezu ausnahmslos verurteilt wird.

Warum um Himmels willen haben sie dies also getan?

One of the many quotes from fund managers in the FT of 12 August illustrates this well – ‘The EU policymakers don’t seem to understand the law of unintended consequences. The vast majority of short selling (and purchases of credit default swaps) in financial shares is by other financial institutions hedging their counterparty risks, not speculators. The interbank lending market froze up completely in October-December 2008, after the September 2008 short selling bans.’

Another huge flaw is that the measures came after efforts by the European Securities and Markets Authority to co-ordinate an EU-wide response failed, meaning that the ban applies only within five countries – allowing short selling of the impacted stocks to continue in any of the other financial centres they are traded in outside Belgium, France, Germany, Italy and Spain.

Besides which, it is not clear how much of the decline in share prices in recent days was being driven by short selling anyway.

History in the crisis of 2008 appears to have demonstrated decisively that banning short selling didn’t work in supporting the impacted stocks. The only way to reassure investors they ought to keep their money in a company is to demonstrate its underlying profitability and growth potential. For many of the European banks at present, the misguided, protectionist actions of the monetary authorities and politicians are making that an increasingly difficult task for the companies they say they are trying to support.

As in the United States, what is needed in the eurozone is decisive action to allocate spending towards projects that will promote long term growth and an increase in the savings ratio, whilst cutting political corruption and tax avoidance by global corporations. Unfortunately for all of us involved in banking and finance, that action remains completely lacking.

Одна из множества цитат высказываний инвестиционных менеджеров, приведённых газетой «Файнэншл таймс» 12 августа, хорошо это иллюстрирует: «Видимо, политики ЕС не понимают закона непредвиденных последствий. Подавляющее большинство коротких продаж (и покупок свопов на дефолт по кредиту) финансовых долей осуществляется не спекулянтами, а другими финансовыми учреждениями, хеджирующими риски своих контрагентов. После запрета коротких продаж в сентябре 2008 года рынок межбанковских ссуд был полностью скован в октябре-декабре 2008 года».

Другой огромный порок этих мер состоит в том, что к ним прибегли после того, как Европейская организация по ценным бумагам и рынкам не смогла согласовать меры в масштабе всего Евросоюза, а это значит, что запрет действует только в пяти странах и короткие продажи акций, о которых идёт речь, могут продолжаться в любом из других финансовых центров, где они торгуются, за пределами Бельгии, Франции, Германии, Италии и Испании.

Помимо этого, неясно в какой вообще степени падение цен акций в последние дни было вызвано короткими продажами.

История кризиса 2008 года убедительно продемонстрировала, что запрет коротких продаж не смог поддержать акции, на защиту которых он был направлен. Единственный способ вселить уверенность в инвесторов, что им следует держать свои деньги в той или иной компании, это продемонстрировать её подспудную рентабельность и способность к росту. Ошибочные протекционистские действия финансовых властей и политиков теперь ещё более усложняют эту задачу для многих европейских банков и компаний, на поддержку которых, как они заявляют, их действия направлены.

Как и в США, в еврозоне требуются решительные действия по направлению расходов на проекты, которые будут содействовать долгосрочному росту и повышению коэффициента сбережений при сокращении политической коррупции и уклонения глобальных корпораций от уплаты налогов. К сожалению для всех тех из нас, кто связан с банковской и финансовой сферой, таких действий нет вовсе.

Das Symptom, auf das sie reagiert haben, ist die extreme Volatilität der Bankaktien, die ungefähr zu der Zeit herrschte, als die Aktienkurse an den Börsen auf Talfahrt gingen.

Die eigentliche Ursache dafür ist allerdings, dass sich die Anleger Sorgen um die Bonität eines Großteils der öffentlichen Schuldverschreibungen in der Eurozone machen, die vom Bankensektor gehalten werden und die zuvor im Rahmen von Eigenkapitalanforderungen der Banken einen hohen Stellenwert einnahmen. Die jüngsten Maßnahmen der EZB zur Unterstützung der spanischen und italienischen Märkte für Staatsanleihen haben zwar zu einer kurzen Erholungsphase auf diesen Märkten geführt, die Ängste der Anleger jedoch nicht beruhigt, dass die Banken, die diese Anleihen halten, deren Wert früher oder später nach unten korrigieren müssen, so wie dies bereits bei den griechischen Schuldtiteln der Fall war.

Daher suchen die Anleger nun schnellstmöglich nach dem nächsten Ausgang.

Die Tatsache, dass die Behörden versuchen, durch das Verbot von Leerverkäufen gegen diesen Ansturm anzukämpfen, scheint ein fürchterlich besorgniserregendes Verständnis der Markt- und insbesondere der Hedgefonds-Mentalität aufzudecken.

Eines der vielen Zitate von Fondsmanagern in der Financial Times vom 12. August veranschaulicht dies besonders gut: „Es scheint so, als ob die politischen Entscheidungsträger in der EU das Gesetz der unbeabsichtigten Folgen nicht verstehen. Bei der überwiegenden Mehrheit der Leerverkäufe (sowie der Käufe von Credit Default Swaps (CDS)) von Finanzinstrumenten werden die Ausfallrisiken auf Seiten des Kontrahenten von anderen Finanzinstituten abgesichert und nicht von Spekulanten. Zwischen Oktober und Dezember 2008 kam die Kreditvergabe auf dem Interbankenmarkt nach dem Verbot der Leerverkäufe im September 2008 völlig zum Erliegen.“

Ein weiterer schwerer Fehler besteht darin, dass diese Schritte eingeleitet wurden, nachdem die Bemühungen der Europäischen Wertpapieraufsichtsbehörde gescheitert waren, die Umsetzung EU-weit gültiger Maßnahmen zu koordinieren. Dies bedeutet, dass das Verbot nur in fünf Ländern gilt und daher Leerverkäufe der betroffenen Aktien weiterhin in allen anderen Finanzzentren, in denen sie gehandelt werden, möglich sind, nur eben nicht in Belgien, Frankreich, Deutschland, Italien und Spanien.

Nebenbei bemerkt, ist es gar nicht klar, wie stark der Rückgang der Aktienkurse in den letzten Tagen überhaupt auf Leerverkäufe zurückzuführen ist.

Anhand der Krise von 2008 scheint klar erwiesen, dass das Verbot von Leerverkäufen nicht zur Unterstützung der betroffenen Aktien beigetragen hat. Die einzige Möglichkeit, Anleger zu beruhigen, damit diese ihr Geld nicht aus einem Unternehmen abziehen, besteht darin, die Rentabilität und das Wachstumspotenzial dieses Unternehmens aufzuzeigen. Nach Meinung vieler europäischer Banken ist dies aufgrund der fehlgeleiteten, protektionistischen Maßnahmen der Währungsbehörden und Politiker eine ungeheuer schwierige Aufgabe für die Unternehmen, denen gegenüber beteuert wird, dass man durch diese versucht wird, sie darin zu unterstützen.

Wie in den Vereinigten Staaten von Amerika, so ist auch in der Eurozone ein entschiedenes Vorgehen erforderlich, um Gelder an die Projekte zu vergeben, die langfristiges Wachstum und eine Erhöhung der Sparquote fördern, während politischer Korruption und Steuerhinterziehung durch international tätige Unternehmen Einhalt geboten wird. Zu Leidwesen aller, die im Banken- und Finanzsektor tätig sind, ist von einem derartigen Vorgehen weit und breit nichts zu sehen.